Via les billets oseille et blé j'ai exposé sur ce blog les rudiments des mécanismes qui régissent la création monétaire qui sont utilisés en pratique dans la plupart des pays. En particulier le fait que ce sont les banques commerciales classiques et non les banques centrales qui créent de la monnaie lorsqu'elles emettent des prêts, et cela en contrepartie du suivi d'un certain nombre de règles prudentielles et de la surveillance (supposée active) du régulateur.

Le monde de la finance et des banques est actuellement sous les feux de l'actualité à travers ce qu'on appelle la crise du "subprime". Diverses analyses sont disponibles sur la blogosphère française, notamment :

Mais ces billets n'abordent pas l'historique de la situation du point de vue de l'évolution des produits financiers impliqués.

Premère étape : un banquier comme Charles va prêter de l'argent à Alice pour l'achat d'une maison pour une durée déterminée et Alice s'engage à rembourser une somme appropriée tous les mois. Si jamais Alice n'arrive pas à payer elle va discuter avec Charles pour par exemple allonger la durée du prêt en échange de mensualités plus faibles. Charles va donc faire attention d'une part à la capacité de remboursement d'Alice mais aussi et c'est très important à la valeur actuelle et future de la maison d'Alice car si cela se passe vraiment mal le banquier va forcer la vente la maison pour récupérer tout ou partie l'argent prêté.

Sur les comptes de la banque de Charles on trouve donc le prêt à Alice et cet actif financier comporte des risques liés aux aléas de la vie d'Alice et des prix de l'immobilier, risques portés par Charles et surveillés par le régulateur.

Deuxième étape : ce prêt limite Charles dans ses nouveaux prêts à cause des régulations, il a donc pour pouvoir prêter plus fini par inventer un procédé qu'on appelle une titrisation. Il va fabriquer un bout de papier qui détaille de prêt d'Alice, y coller un prix, en général assez proche du montant actualisé du prêt et tout simplement le revendre à un investisseur intéressé par un produit à revenu fixe, ici David. Charles le banquier récupère donc de l'argent frais qu'il peut prêter à nouveau et David à une source de revenu et c'est lui qui maintenant dépend des aléas de la vie d'Alice et des prix de l'immobilier. Bien sur en pratique les banquiers ne revendent pas un seul prêt mais plusieurs milliers de prêts inclus dans le même papier.

Une fois la vente du titre effectuée le banquier Charles ne dépend plus des aléas du prêt, il a donc entièrement revendu son risque, ce qui est en général bien vu de ses actionnaires et du régulateur.

Troisième étape : Bob arrête de vendre des navets et monte un fond spéculatif, un "hedge fund". Il est interessé par le papier que David a acheté a Charles et il vient voir Charles pour obtenir un effet de levier via un prêt disons 20 fois plus gros que son apport initial. Charles est d'accord et prête de l'argent à Bob qui rachéte donc comme prévu le papier à David, financé à 95% par le prêt de Charles et à 5% par son apport. La garantie du prêt auprès de Charles est le papier de David. Charles se dit que si ça va mal pour Bob, il reprend le papier et le revend sur le marché de ce type de papier. Charles en acceptant ce prêt a au passage diminué sa capacité à prêter à d'autres.

Une fois le prêt effectué au fond de Bob, le banquier Charles se retrouve donc lié avec les aléas de la vie d'Alice et des prix de l'immobilier ! Du point de vue du risque c'est un peu le retour à la case pour le banquier départ sauf qu'en pratique Charles en sait bien moins sur Bob et sur Alice que dans la situation initiale, et de même le régulateur n'y voit plus grand chose (les fonds spéculatifs sont par définition opaques).

Ironique comme évolution, non ? Un vrai jokari financier.

En quoi cette évolution est liée à l'actualité ?

Le papier "Midsummer Meltdown" par Dean Baker (PDF) explique qu'en regardant des historiques longs (un siècle) de prix de l'immobilier aux USA on peut estimer que la surrévaluation du patrimoine immobilier est de l'ordre de 70% soit entre 4 et 8 trillions USD (un trillion = 1.0E12) soit pour référence entre 30 et 60% du GDP USA. Le retour à la normale des prix va donc détruire beaucoup de valeur supposée et va de plus selon Dean Baker se traduire par une réduction substantielle de la consommation, et si cela se produit rapidement par une récession sévère. Voir aussi Nouriel Roubini pour un point de vue similairement pessimiste.

Donc il y a de très gros doutes sur la véritable valeur des papiers liés à l'immobilier USA. Qui dit doutes dit que plus personne ne veut acheter ces papiers (au moins certains d'entre eux) et que donc plus personne ne peut les vendre et de plus les banquiers qui ont prêté deviennent nerveux. Donc Bob et Charles sont coincés avec leur papier et peu d'argent frais (capacité à réinvestir ou à reprêter respectivement).

Le reste de l'histoire, et ce qui a sans doute amené les banques centrales à intervenir, est bien décrit par les billet ci-dessus.

Pour une version en anglais basée sur les dépêches d'actualité lire "Commercial paper market: hidden time bomb?" chez RIIP.

J'ai malheureusement le privilège d'être presque le seul à dénoncer la supercherie qui consiste à ne parler que de la dette des états et à oublier les dettes des autres acteurs de l'économie, (re)lire mon billet les dettes vs la dette. Un simple extrait des documents cités dans ce billet de novembre 2006 : de fin 1999 a fin 2006 la dette des ménages aux USA a doublé en passant d'approximativement 50% du PIB a 100% du PIB, tandis que la dette des ménages français est passée de 34% du PIB a 46.1% du PIB soit une augmentation 4 fois moindre relativement au PIB sur la période. Les dettes des états ont comparativement peu évolué mais les médias et les économistes ne parlent que de la dette des états, allez savoir pourquoi.

Les banques centrales et les régulateurs ont normalement pour mission de surveiller et réguler les prêts des banques en plus de l'activité bien plus médiatique de contrôle des taux d'intérêts à court terme. Beaucoups reprochent à Alan Greenspan sa politique de taux bas (qui encourage à faire plus de prêt).

Je pense que sa grosse erreur a été de pousser l'idée que les régulations sont à éviter. Je cite un de ses discours en 2002 "Regulation, Innovation, and Wealth Creation" :

[...] But regulation is not only unnecessary in these markets, it is potentially damaging, because regulation presupposes disclosure and forced disclosure of proprietary information can undercut innovations in financial markets just as it would in real estate markets. [...]

Moins de transparence et de régulation dans les marchés financiers et immobiliers ?

Ajout 20070826 0019 : un billet sur la régulation bancaire chez Gizmo : "Accords de Bâle 2 ou accords à deux balles ?".

Et un petit nouveau dans le club des pays ou la dette des ménages dépasse les 100% du PIB : le Royaume-Uni, lire l'article du Guardian du 20070823 "Consumers' debt overtakes gross domestic product"

Britain's live-now-pay-later culture has left the amount owed on consumer debt exceeding the annual output of the economy for the first time, experts in insolvency reveal today. A report by the consultancy firm Grant Thornton found that debts on mortgages, overdrafts and credit card balances had risen to £1,345bn - higher than the UK's 2007 expected gross domestic product. [...]

Je n'ai pas vu nos cher médias se faire écho de cette petite particularité du "succès économique" outre-manche, mieux vaut continuer à parler de la dette publique sans parler des autres dettes...

Ajout 20070901 1005: Via Calculated Risk une dépêche reuters sur les conséquences dramatiques du manque de transparence par le président de Moody's :

The credit market is experiencing an unprecedented loss of confidence due to the lack of transparency over where exposures lie rather than underlying credit quality problems, Moody's Investors Service President Brian Clarkson said on Thursday.

"I've been in the marketplace for 20 years ... what we're experiencing is an extreme lack of confidence and lack of liquidity. I have never seen this before," Clarkson told Reuters in an interview. "A lot of it has to do with transparency: it's not clear who owns what."